来源 | 产业科技

AI的资本游戏，在商汤科技身上体现得淋漓精致。

上市前，商汤科技依靠跨场景、通用型AI算法组件概念，贪婪融资，激进扩张，导致估值被拉满。当不同场景下模型有效性迥异，需要回归定制化开发，商汤商业模式受挫，营收和规模上限失去想象力时，估值便大幅回撤，留下接盘者哀声一片。

二级市场数据显示，商汤科技股价已从上市初期最高点9.7港元每股跌至目前1.49港元，上市短短一年半左右时间股价跌了近九成。估值现形后，早期股东也选择逃离，如阿里于2022年下半年以来已逐步清仓减持所持商汤科技股份，亦是同步减持。

市值暴跌背后，商汤科技的通用型、平台型AI愿景落空，真实的商业模式回到定制场景开发，甚至被市场认为其本质与传统的开发外包公司无异。这主要与当下AI公司商业模式困境相关，即主要在细分场景下做定制化开发寻求变现。

依托场景的定制开发，就存在甲方复杂需求，项目交付流程长，账款清收难度大，边际成本高，人力需求重，毛利水平低等痛点，这显然决定了商汤科技的平台型AI构想根本无法跑通，试图构造像平台企业一样的高估值，更是妄想。

一个非常尴尬的局面是，商汤科技目前距离收支平衡还存在很大距离，但估值和融资压力上升，为了减缓经营压力，商汤科技已经开始调整部分前景不明的业务线并裁撤员工，以缩减开支。

同时，也能看到，商汤科技继续延续造梦叙事逻辑，在AI大装置之后，开始借力大模型和AIGC，讲述赋能百业，B端不够C端来凑的故事。归根结底，商汤科技还是想制造出一个平台型AI框架，但又犯下了众多AI公司的通病，即忽视了人工智能的能力边界。

当技术实际落地效果无法支撑宣传的商业框架时，商汤科技的AI人设也将崩塌。

大模型的翻盘想象

最近几年，商汤科技的研发成本高企，应收账款款龄恶化，营收乏力，当公司长期陷入亏损尴尬期，自我造血能力仍然残缺时，大模型便成了估值修复的想象力。

其实在大模型之前，商汤科技就已经动用新的概念，试图再次让市场相信其AI通用能力的高增长逻辑，一如AI大装置。2022年，商汤科技全力投入大装置和高性能计算，建设了基于2.7万块GPU的并行计算系统SenseCore AI大装置，实现了5.0exaFLOPS的算力输出。

事实证明，大装置推出的这几年，商汤科技的业绩底色并未明显改善，甚至在收入端表现得更差。如今故事讲到了大模型，为了向市场证明商汤大模型的前瞻性和应用能力，特别在财报中标注了生成式AI的业绩贡献。

商汤科技2023年中期业绩显示，2023年上半年实现营业收入14.3亿元，同比微增1.3%。其中，生成式AI相关收入实现670.4%增长，对公司业务贡献从2022年的10.4%提升至20.3%。

今年4月，商汤科技发布了“日日新SenseNova”大模型体系，可提供自然语言、内容生成、自动化数据标注、自定义模型训练等多种大模型及能力。基于“日日新”大模型系列，商汤科技推出商量SenseChat1.0，与大厂一起竞逐大语言模型应用。

相比之下，商汤科技的大模型应用多的能排成一个系列，包含六项生成式AI产品商量SenseChat聊天助手、秒画SenseMirage、如影SenseAvatar、琼宇SenseSpace、格物SenseThings、明眸SenseAnnotation，涵盖、绘画、数字人等领域。

与早期算法竞赛刷榜一样，商汤科技在大模型环节也爱上了刷榜。6月，商汤科技联合多家国内顶尖科研机构，发布了国内第一个综合性能全面超越GPT-3.5-turbo的基模型InternLM；8月，新模型InternLM-123B完成训练，新模型参数量从1040亿提升18%，至1230亿。

看起来，商汤科技AI大模型产品已全面爆发，迭代速度喜人。可大模型堪比“吞金兽”，除了要求海量数据，还需要巨大的算力支持，相比大厂，商汤科技数据和算力并不占优，入局即意味着将承担巨大的成本压力。

在大模型应用商业化通路没有真正跑通前，这种不断迭代的成本压力会一直存在，可能令商汤科技利润表雪上加霜。如果商汤科技的大模型战略不具备可持续性，落得B端难渗透、C端没人气的下场，那么投资者也不会再为其估值花一毛钱。

烧钱容易挣钱难

十余轮融资，数十亿美元，让商汤科技早期过惯了养尊处优的日子。尽管公司一直处于亏损状态，但商汤科技的员工薪资非常高，高管的薪资更是令人咋舌。

烧钱如流水的背后，是挣钱如饮冰。商汤科技业务涵盖智慧商业、智慧城市、智慧生活、智能汽车四大板块，其中智慧商业收入贡献占比最高。

据最新财报显示，智慧商业板块今年上半年收入8.54亿元，同比增长50.2%，营收占比为59.5%。该板块服务客户数481，单客户收入提高59.9%。虽然智慧商业收入增幅较高，但整体收入增幅并不明显。

在经历2018年至2021年，营收从18.5亿元至47.0亿元的连续飞增之后，商汤科技2022年营收下降为38.1亿元，2023年上半年仅为14.3亿元，营收增长动能出现不足。

利润方面，2018年至2022年，商汤科技亏损分别为34.3亿元、49.7亿元、121.6亿元、171.8亿元、60.9亿元；2023年上半年，亏损31.4亿元。经调整后，亏损缺口同样较大。

更糟糕的是，受逐一场景下的交付成本和开发成本影响，商汤科技的毛利率也在今年上半年出现了大幅下滑，从2020年最高的70.6%下降至45.3%，创历史新低。对于一家AI公司，如此低的毛利率水平也行业内也是罕见。

连年亏损背后，巨额研发成本、销售费用、员工薪酬是主因。

作为一家算法起家的AI公司，商汤科技在研发方面倾注了巨大投入，早已超出了一家软件公司的范畴。这种从算法到算力，从大装置到大模型，从软件层到云计算的持续重投入，让商汤在自我造血不足的情况负重难行，目的可能就是塑造AI技术遥遥领先的市场认知。

数据显示，2018年至2022年，商汤科技研发投入分别为8.49亿元、19.16亿元、24.54亿元、36.14亿元、40.14亿元；占营收比例分别为45.80%、63.30%、71.11%，76.89%、105.00%。而2023年上半年，研发费用为17.83亿元，费用占营收比例升至125%。

虽然研发是科技公司的立身之本，且从长远计，现在的研发投入也必然为打造坚实的技术壁垒，和未来的商业化变现能力奠定了基础，但在短期内，由研发投入带来的巨大成本压力，是商汤科技不得不面对的严峻问题。

另一个让商汤科技陷入尴尬境地的因素，是应收账款回收不利，带来的营收乏力。

财报显示，截至2023年上半年，商汤科技的应收账款总额高达77.26亿元。其中，超过正常客户付款周期的应收账款超过55亿元，里面包括超2年以上的应收账款超过26亿。应收账款逾期侧面印证了商汤外包模式的弊端，周期长，回款慢。

对此现象，商汤科技表示，应收款项总额的账龄有所恶化，账龄相对较长的未偿还应收款项的现金收回情况仍然面临挑战。

应收款项账龄恶化，也可能对商汤科技的现金流造成了阶段性影响，一旦出现大面积坏账，不仅是活干了钱没收到那么简单，甚至意味着，公司整体运营都将出现危机。

在财报中，商汤科技直接表示，导致此现象的主要原因出自于智慧城市的客户。智慧城市业务收窄，也是因此原因导致。相较于去年同期的4.34亿元，今年上半年该业务下降57.7%，营收占比下降近18个百分点。商汤科技逐渐对该业务转型调整，通过有序收缩，聚焦精品项目，实现现金流优化。

商汤科技做出努力调整的另一方面，体现在裁员上。

前不久，市场消息传出商汤科技将要进行新一轮裁员，且涉及多个部门。其中，智慧城市与商业事业群(SCG)员工裁员约10%至15%，SCG下属的质量中心解散，智能产业研究院裁员比例约10%。

从财报数据上看，截至2023年上半年，商汤科技的员工总人数有5016名，对比去年同期商汤员工总数为5943人，裁减员近千人，幅度超过15%。

大幅度的人员收窄，使公司在雇员福利开支方面的支出比例减少近一半。今年上半年商汤集团雇员福利开支为2730万元，占总开支比例为3.5%；而去年同期该开支为3080万元，占总开支比例为6.4%。

商汤科技的AI故事讲到这里，结局也越来越明显。一方面，它的价值回落到与业绩相匹配的位置，另一方面，资本退出后，它被迫变得务实，吃力地寻找更多变现的可能。